STABLECOIN
Sự Cân Bằng Trong Cơn Bão Tiền Số

Khi nhắc đến thế giới tiền mã hóa, người ta thường nghĩ đến Bitcoin như một biểu tượng của sự biến động không ngừng. Nhưng ẩn sau lớp sóng dữ ấy là một phân khúc lặng lẽ hơn, ổn định hơn, và ngày càng chiếm lĩnh vị thế chiến lược trong hệ sinh thái blockchain toàn cầu: stablecoin.

S

tablecoin không được sinh ra để thay thế tiền pháp định hay đe dọa vai trò của các ngân hàng trung ương. Ngược lại, chúng đại diện cho một nỗ lực kết nối hai thế giới: sự ổn định của tiền tệ truyền thống và tính linh hoạt, phi tập trung của công nghệ blockchain. Trong kỷ nguyên nơi ranh giới giữa tài chính truyền thống và tài chính số ngày càng mờ nhòa, stablecoin nổi lên như một “cây cầu”, đồng thời là “cái neo” giữa hai dòng chảy này.

KHÁI NIỆM ĐƠN GIẢN VỚI CẤU TRÚC PHỨC TẠP

Về bản chất, stablecoin là loại tiền mã hóa được thiết kế để duy trì giá trị ổn định so với một tài sản tham chiếu thường là USD, EUR hoặc vàng. Không giống các loại crypto biến động theo từng tweet của Elon Musk, stablecoin tồn tại như những “đồng tiền kỹ thuật số ổn định”, giúp người dùng yên tâm lưu trữ, giao dịch và tính toán.

Tuy nhiên, phía sau cái tên “ổn định” là một cấu trúc kỹ thuật và tài chính không hề đơn giản. Có ba mô hình chính trong việc vận hành stablecoin:

Stablecoin được bảo chứng bằng tài sản – như Tether (USDT) hay USD Coin (USDC), được hỗ trợ bằng tiền mặt hoặc tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản cao. Về lý thuyết, mỗi đồng USDT sẽ được “đỡ” bởi một USD thật trong ngân hàng. Tuy nhiên, tranh cãi về mức độ minh bạch trong các khoản dự trữ vẫn luôn là điểm nóng.

Stablecoin thế chấp bằng crypto – tương tự như DAI, do giao thức MakerDAO phát hành, được bảo chứng bằng các loại tài sản kỹ thuật số khác (thường là ETH) nhưng với tỷ lệ thế chấp cao hơn 100% để bảo vệ hệ thống khỏi biến động giá.

Stablecoin thuật toán – một mô hình “không cần thế chấp” mà thay vào đó, sử dụng thuật toán để điều chỉnh nguồn cung, giống như cách ngân hàng trung ương điều tiết tiền tệ. Đây là mô hình từng gây chú ý (và gây sốc) nhất, với ví dụ điển hình là sự sụp đổ của TerraUSD (UST) – cú ngã khiến thị trường mất hơn 40 tỷ USD chỉ trong vài ngày.

MẶT TRÁI CỦA SỰ ỔN ĐỊNH

Tính minh bạch và chất lượng dự trữ

Không phải stablecoin nào cũng có cơ chế bảo chứng minh bạch. Tether, đồng stablecoin lớn nhất thế giới, từng bị Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) phạt vì tuyên bố có đủ dự trữ USD nhưng thực tế kiểm toán cho thấy không đúng. Một phần dự trữ được đầu tư vào các tài sản rủi ro như giấy tờ thương mại thay vì tiền mặt làm dấy lên nghi vấn về mức độ an toàn nếu khủng hoảng thanh khoản xảy ra. Tình trạng thiếu kiểm toán độc lập và công bố thông tin chưa nhất quán tiếp tục là điểm yếu dai dẳng trong toàn hệ sinh thái stablecoin.

Nguy cơ phá vỡ tỷ giá neo (de-pegging)

Một trong những rủi ro rõ ràng nhất là sự mất liên kết với tài sản gốc – thường là đồng USD. Năm 2023, đồng USDC do Circle phát hành đã mất peg trong vài ngày sau sự sụp đổ bất ngờ của Silicon Valley Bank – nơi nắm giữ một phần tài sản dự trữ của USDC. Ngay cả DAI – một stablecoin phi tập trung nổi tiếng – cũng từng lệch khỏi tỷ giá 1:1 trong những thời điểm căng thẳng. Khi lòng tin bị tổn hại, khả năng giữ tỷ giá neo không còn là điều hiển nhiên.

Tâm lý thị trường và hiệu ứng tháo chạy

Các stablecoin thuật toán, như UST của Terra, từng hứa hẹn cơ chế cân bằng cung – cầu thông minh nhưng lại trở thành ví dụ điển hình cho sự sụp đổ dây chuyền. Khi niềm tin bị rạn vỡ, đòn bẩy thanh lý tăng tốc và vòng xoáy đi xuống không thể dừng lại – “death spiral” là cụm từ mà thị trường đã ghi nhớ từ trường hợp của đồng LUNA. Ngay cả những stablecoin được bảo chứng bằng tài sản số cũng không tránh khỏi rủi ro nếu giá trị tài sản thế chấp sụt giảm nhanh chóng – một bài toán hóc búa khi thị trường tiền mã hóa vốn biến động cao.

Thiên đường của những giao dịch mờ ám

Tốc độ chuyển tiền nhanh chóng và tính chất không thể hoàn tác khiến stablecoin trở thành công cụ lý tưởng cho các hoạt động phi pháp từ lừa đảo, tống tiền bằng ransomware đến rửa tiền xuyên quốc gia. Theo dữ liệu từ Chainalysis, chỉ riêng năm 2024, các hoạt động gian lận trong không gian crypto đã gây thiệt hại hơn 12,4 tỷ USD, trong đó stablecoin đóng góp một phần không nhỏ. Đặc tính “giao dịch như tiền mặt trên mạng” khiến việc truy vết và kiểm soát trở nên cực kỳ thách thức.

Nguy cơ đối với hệ thống tài chính và chủ quyền tiền tệ

Sự phát triển mạnh mẽ của stablecoin, đặc biệt là các đồng neo theo USD, đặt ra thách thức lớn cho các ngân hàng trung ương, đặc biệt tại những quốc gia có tiền tệ yếu hơn. Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) từng cảnh báo rằng nếu người dân chuyển sang tích trữ hoặc giao dịch bằng stablecoin USD, chính sách tiền tệ nội địa có thể trở nên kém hiệu lực, tương đương một dạng “đô la hóa kỹ thuật số” không chính thức. Đồng thời, nhu cầu dự trữ tài sản ngắn hạn an toàn như trái phiếu chính phủ Mỹ (T-Bill) tăng đột biến từ các tổ chức phát hành stablecoin cũng có thể làm méo mó thị trường tài chính truyền thống.

Dù được gọi là “stablecoin”, không phải đồng tiền số ổn định nào cũng thực sự an toàn. Đằng sau lớp vỏ ổn định, chúng tiềm ẩn những rủi ro không nhỏ – từ cấu trúc dự trữ đến tâm lý thị trường, thậm chí cả các vấn đề pháp lý và hệ lụy vĩ mô.

NHÌN VỀ TƯƠNG LAI CỦA STABLECOIN

Tại Mỹ, các dự luật xoay quanh stablecoin vẫn đang trong quá trình hoàn thiện, với những tranh luận không ngừng về việc liệu loại tài sản này có nên được quản lý như ngân hàng truyền thống, hay được xếp vào nhóm công cụ tài chính mới. Tại châu Âu, MiCA (Markets in Crypto-Assets Regulation) đang trở thành một bước tiến quan trọng, thiết lập khung pháp lý rõ ràng cho các tổ chức phát hành stablecoin- một bước đi được xem là cần thiết sau cú sụp đổ của đồng algorithmic stablecoin TerraUSD vào năm 2022.

Trong bối cảnh đó, các ngân hàng trung ương cũng bắt đầu nhập cuộc. Sự phát triển của Central Bank Digital Currencies (CBDC) cho thấy các chính phủ không muốn để toàn bộ sân chơi tiền số rơi vào tay tư nhân. Từ e-CNY của Trung Quốc, đến thử nghiệm đồng Digital Euro hay đồng đô la số tiềm năng, tất cả đều phản ánh một tham vọng: xây dựng một hệ thống tiền tệ kỹ thuật số có kiểm soát, minh bạch và ổn định mà không cần phụ thuộc vào các loại tài sản thế chấp bên ngoài như stablecoin.

Khi stablecoin ngày càng len lỏi vào các nền tảng thanh toán, ví điện tử, thậm chí trở thành một phần trong danh mục đầu tư của nhiều tổ chức tài chính, câu hỏi lớn hơn bắt đầu xuất hiện: ai sẽ là người kiểm soát “sự ổn định” này, và theo luật chơi nào?

Tuy nhiên, không phải ai cũng tin vào viễn cảnh loại bỏ stablecoin. Ngược lại, với khả năng kết nối linh hoạt giữa thế giới tài chính truyền thống và blockchain, stablecoin vẫn đóng vai trò như “chất keo trung gian” khó thay thế trong giai đoạn chuyển tiếp. Câu hỏi không phải là stablecoin có còn tồn tại hay không, mà là tồn tại trong hình hài nào: được cấp phép như ngân hàng, chịu kiểm toán như quỹ đầu tư, hay được tích hợp vào hệ thống thanh toán xuyên biên giới như một loại tiền điện tử bán chính thức?

Tương lai của stablecoin sẽ phụ thuộc vào sự trưởng thành của hai phía: công nghệ và chính sách. Khi công nghệ blockchain tiếp tục hoàn thiện với các mô hình bảo chứng minh bạch hơn, và khi các nhà làm luật học cách thiết kế quy định vừa bảo vệ người tiêu dùng vừa không bóp nghẹt đổi mới, stablecoin sẽ không còn là công cụ thử nghiệm mà có thể trở thành một định chế tài chính đúng nghĩa.